谨慎增持。公司1-9月营收/净利65亿(-3%)/4.4亿元(+27%)低于预期,下调预测公司2018/19年EPS至0.81/0.93元(原1.1/1.4元),增速24/15%,预测2020年EPS为1.05元,增速13%;考虑到建筑板块估值中枢下移且参考同行业可比公司,给予公司2018年12倍PE,下调目标价至9.72元,下调评级为谨慎增持。
   
毛净利率提升,经营现金流承压。1)Q1-Q3单季净利0.7/2.7/1亿元,增速0/112/-34%;2)毛利率16.4%(+3.3pct),净利率7.1%(+1.8pct),净利率增幅小于毛利率因资产减值损失增长较多等原因;3)期间费用率3.4%(-3.5pct),其中财务费用率-2.8%(-3.7pct)因人民币贬值使得汇兑收益增加;4)经营净现金流-3.5亿元(-126%)因国际工程项目回款较上年同期减少;5)资产负债率62%(-5.1pct)有所下降显示控杠杆见成效;6)应收账款占总资产比24.5%(+7.1pct)、资产减值损失占比3.5%(+3.8pct)因国际工程新执行项目增加、应收账款计提坏账损失增加。
   
新签订单增速下滑但在手订单仍较充足。1)据公司公告,1-9月新签项目约7.2亿美元(约50亿人民币)同比下滑65%,截止Q3末已签约未完工约149亿美元(约1036亿人民币);2)拟以5.25亿元将北方国际地产80%股权转让给实控人北方工业,有利于调整业务结构、聚焦主营发展;3)Q2起美元对人民币升值超10%将增厚公司汇兑收益且提升海外项目利润率。
   
催化剂:海外项目落地提速、国改取得新进展风险因素:海外市场开拓、国改等不及预期